当前货币政策需防下滑和通缩胶纸机

当前货币政策需防下滑和通缩

当前货币政策需防下滑和通缩2008-09-29 16:11:39 来源：华夏时报分享到：北京科技大学经管学院 赵 晓

北京大学中国经济研究中心 陈光磊

货币政策真正要担心的是经济快速下滑及通货紧缩

短期看，维护物价稳定和保持经济增长有时是个两难问题，但中国的问题应该说比较清楚，那就是物价不再是危险，甚至通缩的阴影再度重现，因此全力保经济增长为正题。许多事实已经充分表明，2008年经济增长和就业形势堪忧。而以人民币升值、控制信贷、提高准备金率和利率阻止通胀的货币政策已经取得成效。现在的问题是通胀一停，紧缩的货币政策将成为巨大的负担，甚至矫枉过正，产生类似1998年的通货紧缩，严重影响社会投资意愿、居民收入和经济增长。

为此，货币政策真正要担心的是经济快速下滑以及通货紧缩的阴影。1-8月份累计，居民消费价格总水平同比上涨7.3%。消除季节波动后的环比下降0.08%。从现在CPI下降的趋势来看，未来应该也是继续下降的趋势。

今年以来已经有两个月环比出现负增长(5月和8月)，假设按照2008年已有8个月的不同月环比预测未来一年的趋势，两个负增长的月环比，意味着分别在2009年4月份和6月份出现CPI负增长，2月份的月环比意味着物价增幅上升，而其他月份的趋势都意味物价增幅继续下滑。因此有12%的可能性物价出现反弹，但考虑到2月份的特殊性，这个可能性应该在10%以下，是小概率事件，几乎不可能发生。2008年8月末，M2余额44.9万亿元，同比增长16%，M1余额15.7万亿元，同比增长11.48%，M0余额3.1万亿元，同比增长10.89%。从工业增长的减速、物价的下降和货币供应量增长的减缓综合来看，1998年出现的通货紧缩特征正在逐步显现。

1997年和1998年的经验还表明，如果在经济开始下滑的时候不及时启动经济，则后果是经济下滑的趋势需要更大的力度和更长的时间才能挽救回来。为了应对急剧变化的经济，1998年3月份法定存款准备金和备付金账户合并，准备金比率下调5个百分点，同时大力度刺激内需，然而经济增速仍不可避免地下滑，同时物价也迅速回落。1998年刺激内需的结果是GDP增长7.8%；1999年GDP增长7.1%；2000年GDP增长8%；2001年GDP增长率再次回到7.3%。物价方面，1998年4月份居民消费价格指数同比仍下降0.3%，比3月份下降0.8%。

事实上，目前紧缩的货币政策还面临越来越严重的执行问题，即货币政策的“形紧实松”。目前中国银行(3.66,-0.04,-1.08%,吧)的法定存款准备金率虽已升至17.5%，反映市场流动性的银行间同业拆借市场的隔夜拆借利率并没有显著上升，提高存款准备金率并没有完全收紧流动性。反映银行的资金成本的存款利率一直为负，其中一年期存款利率在过去一年的平均负利差达到了3.16个百分点。银行的信贷扩张反而增强，通过表外等各种业务为大企业拆借资金。

为防止信贷扩张带动总需求，恶化通货膨胀，央行主要通过信贷控制的方式直接干预。大部分企业感受到的财务成本上升，实际是由信贷控制造成的，政策效果是“银行松，企业紧”和“大企业松，中小企业紧”。

所以，所谓的流动性过剩问题实质应当是“流动性不足”与“流动性扭曲”问题。信贷控制之下，当前民营企业通过贷款渠道融资越来越困难，民间信贷利率不断走高，这足以证明流动性过剩在市场和微观层次不仅不存在，甚至是紧张的。而从国民经济和投资结构来看，还很明显地出现了“流动性扭曲”的现象，即表现为外资挤压内资、政府挤压民间、国有挤压民营以及垄断掠夺中小，这是相当有危害的。已经出台的一些有针对性的货币政策微调，如降低中小银行的存款准备金率，增加对中小企业的可贷资金，政策效果仍有待观察，但紧缩货币政策的全面调整已然不容忽视。

宏观调控的四大目标应该兼顾，但作为发展中国家，发展是硬道理，就业和增长在大多数时期应置于更为优先的目标。

目前，中国的城镇实际失业率，如果科学计算，应该至少在10%以上，如果没有农村的缓冲作用，还会更高。解决的方法是将提高就业放在宏观经济政策目标的首位，货币政策的制定要放弃只考虑通货膨胀的狭隘目标。

在当前投资价格指数高企、经济活力快速下降的情况下，同样的贷款和货币供应增长能够支持的实际经济量也将是一个快速下降的数量。1997年和1998年的经验表明，目前的货币增长速度不仅没有推动价格上升的压力，甚至有收缩物价至负的可能性。基于上述分析，宏观政策基调应该是进一步调整“一保一控”(保持经济平稳较快发展，控制物价过快上涨)，转向全力保证充分就业与经济增长目标。

宏调新目标：全力保证充分就业与经济增长

一、短期内，油电煤运等生产要素的价格应坚持价格管制，而应继续放松消费品价格管制。政府价格管制和消费品部门对生产要素的竞争会造成基本资本品的短缺，反而有助于限制地方政府和国有垄断企业的投资扩张，因而对消费者有利，可以缓和社会矛盾。在上游企业垄断没有打破之前，要素市场价格急于与国际价格接轨，可能导致1988年价格闯关一样的后果，当时推行商品市场的价格的国内接轨，却没有解决商品生产企业的激励问题，于是涨价的收益都会被垄断利润截留，而不能刺激有效的供给，带来极其严重的通货膨胀。因此，目前情况与国际接轨，价格并不能改进生产要素资源配置的效率，只能重新引发通货膨胀。

二、停止或至少放缓人民币升值。现在看来，对于人民币升值解决国内通货膨胀的期望不能过高，首先应当先解决的是进口限制问题，由于中国出口导向劳动密集型模式的高度竞争，汇率上升对出口企业打击越来越大。舆论总喜欢把今天的中国和1980年代的日本去比较，认为这样会促使企业转向附加值更高的行业，从而加快产业升级过程。其实，由于多年对私营企业的歧视政策，国内的私营企业根本不能和1980年代日本企业在技术升级和创新能力上相提并论。

而且面临劳动力成本上升，包括劳动法颁布，两税并轨，及出口退税不断降低，大量外资劳动密集型产业实行梯度转移劳动力到更为便宜的东南亚去，而新企业也并没有成长起来，这是中国将为“外资依赖症”付出的巨大代价，这个代价需要一段时间来消化，不能指望靠汇率升值“压”出。

三、进一步调整汇率制度。这一轮通胀表明现行的汇率制度仍存在很大缺陷，限制了货币政策的自主性，一旦与挂了钩的汇率脱节，极易引起外汇投机行为和货币供给问题。应当利用强制结售汇取消的契机进一步调整汇率制度。强制结售汇取消后，企业可以自主选择是否保留外汇收入。如果企业不愿意结汇，则这部分资金将保留在企业的外币账户上。应当允许进出口商利用这部分资金成立一个外汇市场，并形成市场价格，实现可调整汇率向浮动汇率过渡，到时进出口贸易的汇率波动可利用远期外汇市场来消除，这也是大势所趋。

四、改善中小企业的政策环境。中小企业机制比较灵活，竞争较为自由，对市场价格敏感，能迅速提高有效供给，而且自我循环，自我支持，能帮助缓解通货膨胀压力。对于中小企业遭遇的融资困难，要加快民间金融的开放。国家新一轮金融政策已经开始引导给中小企业贷款，但要从根本上改变银行的歧视性政策，并着手建立多层次的民营银行和农村金融融资制度。外贸方面，要加快放开进口限制，满足进口企业的外汇需求，通过减低进口关税等方法，让进口增加来使国际收支平衡，藏汇于民，降低外汇储备，提高外汇使用经济效率。

五、放松甚至取消信贷控制，并连续、大幅下调准备金率，同时随物价下降下调贷款利率。在信贷控制下，货币政策调整的影响是有限的，最终效果可能与初衷背道而驰。如降低存款准备金率可以增加市场的流动性、降低市场利率，但真正获益的是能够参与市场交易的大企业。信贷控制使信贷资金更多地向大企业和政府背景的项目倾斜，造成有能力的中小企业融资困难，影响信贷资源的有效配置，对于经济增长和防止通胀都不利。而有针对性地增加对中小企业的贷款额度等微调措施难以根本解决问题，因为银行没有意愿，信贷分配也有很大的随意性。给定取消信贷额度的情况下，未来一段时间，准备金率应该降到10%以下，将对经济增长大有裨益。

在汇率调整争论中，舆论倾向于将中国目前的状况与上世纪80年代末的日本相比，但实际上中国内地跟当年中国台湾而非日本更类似。1970年代后期开始，中国台湾出现持续出超外汇储备累增，导致严重的通货膨胀和房地产、股市泡沫。最终不得不以汇率升值和贸易自由化来化解，只经历了1990年代短期的经济低迷，经济发展很快走上正轨。

六、要放松医疗、教育等服务业领域的民间投资准入，但同时要清醒地意识到以房地产为主导的城市化建设是中国经济抵抗严冬的关键。最近美国不断传来的坏消息表明，美国经济和全球经济还将进一步衰退，因此外部需求会继续减弱。在这种情况下，目前的政策基调应该是进一步调整“一保一控”，全力保经济增长，着力点是刺激内需，而刺激内需的重点不是消费，而是投资，特别是以房地产投资为主导的城市化建设，同时也有必要通过减缓人民币升值来保证出口加工业的增长发动机不要完全熄火。

中国经济今年上半年已快速回落1.8个百分点甚至可能是3个百分点以上，而未来的经济形势会更加严峻，宏观政策不可以再延误时机。中国经济短期确实面临许多问题需要解决，但即使出现最坏的局面，美国的贸易保护主义抬头，次贷危机恶化打击国内投资的信心，同时股市、楼市出现萧条，短期内仍可以依靠目前较好的财政状况，核销银行呆坏账，扩大政府支出刺激经济增长，保持好的政治和社会环境来解决长期改革和经济发展模式之转变问题，只要措施及时得当，中国经济增长前景依然看好。

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